授人以鱼不如授人以渔。

阶段性的相对收益起源于上市公司业绩弹性,从基本面弹性说起。

何谓基本面弹性?通俗理解就是企业业绩增长速度快,进而在市场中表现为同期股价高涨幅。需要指出,很多人所说的“小盘股因流通盘小,相较大盘股更容易被炒作”不属于本文讨论的基本面弹性范畴。

从基本面入手,弹性无处不在。

根据美林投资时钟,以大的宏观经济周期来看,根据经济增长和通货膨胀的表现,经济周期分为四个阶段,第一阶段为萧条期,货币政策倾向用增加货币供应量、降息来刺激经济增长,第二阶段为经济复苏阶段,经济和物价水平回升,第三阶段为经济过热阶段,第四阶段为滞涨阶段。

第一阶段,弹性最高的是股票中的金融保险、食品饮料、医药,表现最差的为工业类、资源类强周期股票;第二阶段以持有与民生有关的下游早周期成长型行业为主,表现最差的是食品饮料、公用事业、医药等防御型行业;第三阶段,经济过热,弹性最好的是包括煤炭、有色金属在内的大宗类资源品、工业类股票、基础原材料,需要回避的是金融类股票;第四阶段,经济滞胀,现金、货币市场基金、股指期货做空是最佳选择。

目前的宏观背景应是萧条期向复苏期过渡的阶段。房地产、汽车、家用电器、纺织服装等传统早周期产业,以及受益于经济结构转型的新兴战略产业下游行业最具阶段性看点。“两会”聚焦于“民生经济”,主旨便是要从最下游引导经济周期复苏。

选定大的产业背景之后,“味精”子行业往往表现更高的业绩弹性。有高复苏弹性的子行业需要具备的特征是:短生产制造周期、高产业集中度、供需紧平衡(可表现为高开工率)、在下游行业成本构成中所占比例小(表现为可率先、轻易提价)。

以传统早周期行业举例,不同于房地产销售回暖新开工面积上升建材、工程机械等需求提升—聚氯乙烯、纯碱等中游产品产销增长—铁矿石、电石等原材料供不应求的产业链自下而上、长制造周期传导逻辑,纺织服装、家用电器、汽车等产业链并不冗长,生产制造库存周期相对较短,各产业内部的各子行业几乎同时复苏。这种情况下,“味精”子行业的比较优势突出。

以纺织服装产业为例,氨纶、染料在下游行业成本构成中占比不大,素有“工业味精”之称,在2009年的金融危机导致经济硬着陆的复苏之中,氨纶和染料的业绩拐点甚至要早于下游的纺织和制衣。当时下游出口不畅,国内自2009年初依靠“打折”带动内销强劲增长,下游以牺牲毛利为代价达到去库存目的,而染料行业却因产能并不严重过剩而提价受益。

染料行业是纺织服装产业链中集中度最高的行业。在2008年的分散染料(化纤染剂)市场,浙江龙盛、浙江闰土、杭州吉华3家企业控制了国内80%,全球60%的市场份额。危机中,几家企业联手限产保价,复苏中提价顺理成章。

同时,存在长期影响的事件性因素也在导致弹性变化。比如2009年新疆棉花减产导致棉、纺提价,造成化纤类产品替代效应,进而也大幅增加分散染料的需求。以此类推,季节性因素、装置停车检修、天灾人祸等可以影响供需,进而影响企业业绩弹性。

再从微观上看,相处同一行业的不同企业也拥有不同的业绩弹性。比如同样生产动力煤的企业,在煤炭价格(到货价)相同涨幅下,因产能规模、开采方式及成本、运输方式和距离、杠杆比例、财务及管理费用等众多因素影响,导致业绩弹性不同。这些影响企业业绩弹性的微观因素相比宏观更为复杂,非专业投资者应仔细参考证券研究机构所发表的研究报告。

了解什么是弹性,配合市场拐点顺势而为,跑赢其他投资者便轻松了许多。

 

                    / 史宁 中国泛海董事会办公室证券中心