张庭宾

A股的反弹能发育成牛市吗?

自7月22日A股反弹以来,截止8月15日,上证指数最大上涨8.8%,这引发了多头舆论的亢奋,认为这已经形成了难得的钻石底,上涨指数将继续上涨,不仅将突破2250-2270一线,还将突破2013年2月的2444高点,甚至将上涨到3000点,甚至5000点。

对此,本人不以为然。此次上涨主要因为央行PSL定向融资推动,加上混合所有制、优先股和沪港通,都是一些技术层面的,难改中国经济继续探大底的趋势,以及中国股市“利益输送市”的本质,只是反弹而已。

7月份的流动性数据已经给了A股多头泼了一盆冷水。7月份社会融资总额仅为2731亿元,分别比上月和去年同期少1.69万亿元和5460亿元。7月金融机构外汇占款增加378.35亿元,虽较6月的-883亿元有明显好转,但比今年前7月的平均1227亿元仍有较大差距。广义货币(M2)余额119.42万亿元,同比增长13.5%,增速分别比上月末和去年同期低1.2个和1.0个百分点;狭义货币(M1)余额33.13万亿元,同比增长6.7%,增速分别比上月末和去年同期低2.2个和3.0个百分点。

经济基本面数据也相当一般。7月用电量同比增长3%,比6月增速低了2.9%;2014年1-7月份,全国房地产开发投资50381亿元,同比名义增长13.7%,增速比1-6月份回落0.4个百分点。只有制造业PMI数据较好,为51.7%,比上月上升0.7个百分点,连续5个月回升。

笔者认为,推动A股继续上涨的动力后续乏力。从救市政策来看,央行以中国版量化宽松PSL,通过国开行支持“棚改”的政策,很难进一步扩大。因为习近平总书记在7月29日又一次提出:要适应新常态。最近几天,人民日报和中央电视台连续推出“新常态”的评论分析,这意味着决策层会对因经济调整导致的增速下滑会给予较大的宽容度,而不会继续以更大力度投资“铁公鸡”方式救市。央行对此也有所表态,其首席经济学家马骏在《中国金融》上发表的一篇题为《新常态与宏观调控模式》。即今后中国很难再出现财政和货币的大手笔救市。

另一则不利多头的信息是,据路透社报道,因担忧过快取消资本管制可能引发破坏性投机资本流入,加大经济转型难度,中国正悄然放慢人民币自由兑换进程。虽然此前有高官曾力主到2015年实现人民币“基本可兑换”,但新的时间表可能被推迟至2020年。笔者认为,此信息的可信度较高,因为资本项目自由化好处有限,但风险巨大,这不符合国家安全委员会的政策观。而如果国际热钱对短期资本项目自由化的预期落空,其推高最后资产泡沫再猛烈做空的难度和风险将加大,兴趣和冲动将降低。

与此有关的是,曾经喧嚣一时似乎尽在咫尺的沪港通,并没有像预想中的那么快落实,按照最新消息,最快也要10月份。但本人认为,如果从经济金融安全的角度来看,沪港通好处有限,危害难估。

正在拉开帷幕的金融反腐将使国内流动性进一步萎缩。由于金融业技术门槛较高,且与国际金融寡头利益最密切,是反腐最难啃的骨头,此前有关部门对其非常谨慎。但现在反腐大局已定,金融业反腐势必提上议事日程。而突破口很可能是券商、基金公司和影子银行。某些金融界人士更可能采取消极观望的态度,这会成为国内资金流收缩的重要因素。

混合所有制和优先股也是本轮股市被炒作的重要话题,但空间有限。就混合所有制而言,习总明确警告不能把发展混合所有制经济变成谋取暴利的机会,在当前强势反腐的态势下,且因为现在大多数国企规模大,外资和私企只能参股难以控股,其购买国资很难像1990年代那样获得暴利,参与的意愿并不强烈。很难在股市上形成大规模持续性炒作潮。至于优先股,其融资反而会从普通流通股中抽走流动性,虽然有利于推高股指的,但会打压普通股股价。

未来二三年A股无牛市的根本原因在于,21世纪以来,中国经济高速增长的三大动力:世界工厂、房地产市场化和人民币升值都已经盛极而衰,而新的动力机制尚未形成,比如:政府宏观管理成本大大降低,由“全能管制型政府”转向“有限责任政府”;土地矿产资源分配制度改革,相当比例补充社保基金全民分享,建立社会保障体系解除国民未来之忧;金融、教育、养老和医疗等全面向社会资本开放,通过充分竞争提高资源配置效率等,但这都意味着对既得利益的根本挑战,二三年内都难以落实。因此,值此旧动力衰退新动力待形成之际,中国经济和股指大趋势仍将继续探底。

具体到股市而言,不狠下决心进行根本性制度变革,比如实施举证责任在辩方、集体诉讼;不改变交易所国有官办的局面,在市场平台引入更有力的竞争机制,A股很难由现在的“利益输送市”改造为真正的“财富创造市”。如果不能通过变革有效堵塞股市不断流失资金的种种制度漏洞,股市是不可能迎来由长期可持续财富创造所形成的牛市。

一言以蔽之,牛市是中国和股市竞争力再造的自然结果,不是靠概念炒作起来的。(作者为中华元智库创办人,仅供参考,投资者决策风险自负,联系邮箱ztb6006@sina.com