尹中立

自有A股市场以来,主力机构的一举一动都备受投资者关注,每一轮股市行情都对应着主力机构活动的踪迹,而主力机构的资金性质不同决定了他们入市的目的各有差异,因此,分析主力机构的动向就可以判断市场演绎的脉络。

主力机构的历史影响

2000年之前,市场的主力机构是证券公司,因此,分析券商的资金来源及其性质就可以判断出行情的走向。

1999年“5·19”行情的主力机构是券商。与1996~1997年行情性质不同的是,这次行情的发动者不是地方政府,也正因如此,很多券商大肆挪用客户保证金,还有券商从市场高价拆借资金,资金成本有些高达年息100%以上,普遍的成本是15%以上,这意味着只要股价上涨幅度低于15%左右,这些机构就出现财务亏损。2001年,在 “基金黑幕”、“银广夏财务造假事件”等影响下,监管部门出台了规范市场的一系列举措,股价停止上涨,券商纷纷出现财务危机。市场主力机构出现财务危机意味着市场危机来临,随后是连续4年多的熊市。值得强调的是,2001年~2005年是中国经济表现最好的阶段,上市公司盈利大幅增长,但股市却出现熊市,股价走势与经济走势出现严重背离,其关键的原因是市场主力机构出现了问题。由此可见,主力机构对市场行情的影响至关重要。

2005~2007年牛市的主力机构是公募基金。2003~2004年,监管部门出台一系列政策规范券商,并通过上市融资等方式补充券商的资本金,券商的财务危机得以化解,于是,股市在2005年见底。在接下来的牛市里,市场的主力机构不再是券商,因为基金的资产规模迅速超过了券商。基金的规模在2005~2007年间从不足5000亿元迅速膨胀到3万亿元以上,是当时券商资产规模的5倍以上。

2007年出现多个月份的储蓄存款下降,大量储蓄资金通过购买基金的方式进入股票市场。基金经理面对大量申购资金,选择购买蓝筹股建仓,导致指数暴涨而很多散户投资者亏钱的结局。

2007年底,美国次贷危机的影响逐渐扩大,华尔街不断传来坏消息,尤其是花旗银行的巨额亏损对国内投资者震动很大,基金只赚不赔的神话破灭,老百姓不再把大量储蓄资金往股市里搬。主力机构“子弹”打光了,牛市结束了,熊市又开始了。

散户退 机构进

2014年7月份以来,A股市场不断走强,上证综指从2050点上涨到2567点,涨幅超过25%,一举突破了2013年初的2444点高位,同时也突破了3478点以来的下降趋势线,这些说明A股市场已经进入牛市状态。

对于当前的股市走势,让很多分析人士大跌眼镜,因为从今年初以来经济增长一直处于下滑状态,GDP增长速度创多年新低,CPI一直在低位运行,PPI已经连续32个月同比出现负增长,用电量增长速度只有3%左右,上市公司盈利增长明显放缓。

从参与交易的证券账户数据看,广大散户投资者并不看好股市。从新增加的开户数量看,2014年前三季度新增400多万个账户,与2013年前三季度基本持平,但持仓账户出现明显“异动”。正常情况下,当股市活跃时,持仓账户及其占有效账户的比例都会上升,反之,股市下跌则持仓账户及其占比就会下降。自2011年中国证券登记公司公布持仓数据以来,该“规律”一直有效。但这个“规律”进入2014年后不再适用。2014年前6个月股市一直在2000点至2100点附近徘徊,而进入第三季度后股价强劲回升,但持仓账户及其占比却持续减少。

中国证券登记公司的数据显示,2014年9月末持仓的A股账户数为5250.22万户,比2013年9月底减少了167万户。持仓A股账户占全部A股有效账户的比重为39.01%,比2013年9月末下降了3.07个百分点。空仓账户占60.99%,比去年同期上升3.07个百分点。

股市交易的“异常”还表现在新股发行期间。按照2014年新股发行实行市值配售,即投资者若要参与新股配售,必须事先在二级市场买入股票,否则无法进行新股申购。根据此规则,新股发行开始后,持股账户的比例应该增加,而事实情况却并非如此。新股申购从7月底开始,而统计数据显示,持仓账户仍然持续减少。

更令人费解的是,每当新股发行期间,股指创新高。一般情况下,每当有新股发行,则投资者会因为把资金用于新股申购,二级市场会遭遇资金流失而走弱。但7月底开始的新股发行,每个月末进行密集发行一次,而二级市场却不跌反涨,与以往呈现不同的特点。

在持仓账户及其占有效账户比例持续降低的背景下,股指屡创新高,而且每一次指数新高都是新股发行期间出现的。这说明有场外资金对二级市场觊觎已久,专门选择二级市场资金被冻结时悄悄进场。

但持仓账户数量在不断减少,空仓账户数量在增加,而市场交易量和价格都在不断上涨,说明散户投资者在不断退出市场,而资金量大的机构或个人大户选择增持股票。

从国内外股市经验看,散户退出市场而大机构进场是市场见底的重要特征。

本轮上涨主力为何方神圣

在持仓账户减少的情况下,股市交易日趋活跃,该现象或许与融资数量快速增长有关。根据Wind资讯统计数据显示,截至2014年10月末,两市融资融券余额突破7000亿元。而在2014年初,两市融资融券余额为3465亿元,增加的融资融券余额已经接近过去4年间增长总和。在融资融券余额中,融资业务占比一直在98%以上,融券余额一直在100亿元之内。

除了规范的融资业务之外,还有市场私下进行的融资业务。监管部门批准的融资标的只有500多只股票,还有2000只股票无法进行融资业务,于是,市场中形成了对非融资融券标的的融资需求。此类业务的开展增加了股票市场的资金供给。

但上述分析仍然不能说明问题的全部。市场总是在新股申购期间不断创新高,说明这些新增的资金是有组织的行为,笔者猜测,可能有以下两种可能性:

第一种可能情况是一个或几个民间财团的集体行为。从今年股市的表现看,钢铁等板块的大幅度上涨十分意外。2011年至2013年,随着房地产市场投资的减速,钢铁、煤炭、有色等周期类股票连续大幅度下跌,这些板块的股票在基金及保险的资产配置里都相当低,基金经理唯恐避之不及,这些板块的股票上涨与基金、保险机构应该没有多大关系。而此类选股思路符合社会游资的思路。

如果是这类机构,需要符合起码的条件是动员资金的实力必须在1万亿元之上。是什么机构能够同时动员如此巨额的资金?从目前的入市机构看,保险资金有该实力,但从第三季度的财务报告看,保险机构的整体仓位很低,权益类资产占总资产的比例只有10%左右,因此,第三季度的股市上涨与保险类机构没有太大关系。

第二种可能情况是政府资金入市。如果是政府资金进入市场,很多疑问都可以解释。从十八届三中全会关于资本市场改革的论述看,这种可能性是存在的。三中全会关于资本市场的改革思路是 “完善多层次资本市场体系,推进股票发行注册制改革,多渠道推动股权融资,发展并规范债券市场,提高直接融资比重”,其目标是“提高直接融资比重”,关键是“多渠道推动股权融资”,没有大量资金进入股市就无法实现提高直接融资比重的战略目标。

笔者理解,所谓的多渠道推动股权融资,就是要开辟多渠道把资金引入股市,包括已经开始的沪港通,沪港通可以把国际资本引入A股市场;让券商补充资本金并增加券商的资金杠杆,此举可以有效增加股市的资金来源;发展私募基金规模,相对于公募基金而言,私募基金更灵活,市场化程度更高,发展私募基金可以动员更多的储蓄进入股票市场。

上述渠道都已经“挖”好,要让这些资金纷纷入市,最关键的是形成牛市的赚钱效应。也许,推动股市上涨的就是这些神秘资金。推动股价上涨的究竟是神秘的民间财团还是政府的资金?正确的答案只能让历史去回答。

主力机构志存高远

根据上述分析,我们不难得出几个有用的结论:

首先,此轮行情的确存在所谓的主力机构。从市场的运行特点看,主力机构动用的资金数量巨大,而且是有组织的行为。

其次,如果是政府资金所为,根据三中全会有关资本市场改革的思路,其目的显然是为了做大资本市场,以改变当前的以银行融资为主的金融格局。这意味着行情的主线应该以券商类股票为主线。

最后,主力机构的意图在于改变中国的金融结构,志存高远。因此,投资者应该抛弃以往的短线操作思维。

(作者为中国社科院金融所研究员)