钮文新

说实话,没有降息。更准确地说,降息并无法起到其表面体现出来的效果。原因很简单:第一,事实证明,当下商业银行全部执行存款利率上浮,所以存款基准利率下降,并未使商业银行自身的筹资成本降低,存款成本无法降低而指望贷款下降是不现实的;第二,商业银行的存款数量已经出现净减少,存款减少而指望贷款增加不可能,贷款不增加指望贷款利率下降,不可能;第三,货币市场投机的爆炸式增长,中国金融结构扭曲严重,如果此次存款利率下降,放大货币市场和存款市场的利差,那会导致商业银行存款进一步向货币基金流动——一般性存款转化为同业存款——可用于放贷的资金转化为不可放贷的资金——商业银行可以用于贷款的资金进一步减少;第四, 3%的存款偏离度管制,75%的存贷比管制,与经济增速形成正周期效应的“合意贷款”管制,都将使商业银行贷款规模受到严厉限制。

当然,信贷市场、尤其是针对中小民营企业的贷款市场实际已经发生“逆向选择和恶性循环”,也是一个非常重要的原因。我们在温州的调查结果显示:中小企业“互保网”已经被“恶意逃废债”的企业击破,司法部门和银行不是去追讨“逃废债”,而是冻结为之提供担保的、“好企业”的资产和账户,结果导致“好企业”经营陷入困境。因为,商业银行“只收贷不放贷”,而失去贷款来源的“好企业”有订单都不能接,生产规模日益萎缩。同时,银行贷款的安全性更差。如此恶性循环的后果是:越来越多的小企业希望破产。而在温州,企业申请破产需要“走后门”。每一个“走后门”成功的企业都将使“互保网”更烂。

有这么多的问题存在,中央高层知道不知道?我们现在假定它们知道。那为什么明知这样的降息对压低实业成本没用,还要这样做?这就是我们今天试图解释的问题。

我认为,中央希望同时完成三件事:第一,不希望中国债务规模因降息而进一步扩张;第二,以降息为突破口,在利率市场化之前,确立存款基准利率在整个基准利率体系中的核心地位;第三,推动股权融资市场的大繁荣。

先说第一。中国无论是政府还是企业,负债能力已经受到严重制约。两重内涵:其一,存贷比红线阻止了银行的信贷扩张能力;其二,政府、尤其是地方政府和企业的债务率已经接近、甚至已经超越安全性,继续增加负债的能力已经被封住。在此前提下,中国不是继续扩大负债的问题,而是去杠杆、减低负债率的问题。过去很长一段时间,央行试图以货币收缩,达到去杠杆的目的,但那时一个重大“昏招儿”。因为,它是以牺牲中国经济主动性增长动力为代价的,故而中央现在已经转变招数,以强化股权融资为抓手,同时加大国有资产的证券化过程,其意图为一石二鸟:实现经济转型升级,降低政府和企业资产负债比率。

如何扩大股权融资规模?根本方式是:必须把全社会的资金资源逼向股权市场。这时降息就有意义了,这就是上面所说的第二个问题:在利率市场化实现之前,必须确立以存款基准利率为基础的货币市场,将货币市场利率压低到存款基准利率附近,从而解决货币市场基金过度膨胀的问题。让这部分资金无利可图,然后或者回归银行体系,或者进入资本市场。

我们曾经N次谏言:在市场经济条件下,要完成经济转型升级,要完成降低中国资产负债比率——去杠杆,我们没有别的招数,只有依赖股权市场的繁荣,只有依赖企业和地方国资大规模的股权融资。现在看,这样的意见已经获得中央高层的高度认同,而已经变成了中国经济的现实。

当然,我们不能放弃企业债务融资成本过高问题的解决,尤其是对中小企业而言,它们才是中国经济的未来,才是中国主动性增长动力的核心。为此,我们必须把打击“逃废债”当成重要抓手,恢复中国中小企业的信用生态,真正让信贷市场重入良性循环轨道。我想,这至少是中国经济管理者的当务之急。